日前，財(cái)政部公布了全國社會(huì)保險(xiǎn)基金決算數(shù)據(jù)。人民日?qǐng)?bào)稱，一旦養(yǎng)老金真有缺口，國家有多重制度保障。財(cái)政部財(cái)科所副所長(zhǎng)白景明介紹，全國社會(huì)保障基金是為應(yīng)對(duì)人口老齡化，由中央政府集中的國家社會(huì)保障戰(zhàn)略儲(chǔ)備基金。資金來源主要是中央財(cái)政撥入資金、國有股減持轉(zhuǎn)持所獲資金等及其投資收益等。此外，白景明還稱，2017年養(yǎng)老金入市將正式啟動(dòng)。

養(yǎng)老金入市的時(shí)間進(jìn)展：2011年-2017年初

接下來，我們來看看養(yǎng)老金入市消息從傳出到落實(shí)的時(shí)間表：

國務(wù)院日前發(fā)布《基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資管理辦法》，明確養(yǎng)老金只限境內(nèi)投資，投資股票、股票基金、混合基金、股票型養(yǎng)老金產(chǎn)品的比例，合計(jì)不得高于養(yǎng)老基金資產(chǎn)凈值的30%。這意味著，養(yǎng)老金入市正式進(jìn)入實(shí)操階段。養(yǎng)老金入市究竟會(huì)對(duì)股市產(chǎn)生怎樣的影響?目前股市振蕩劇烈，在這種情況下，養(yǎng)老金會(huì)不會(huì)大量入市?

養(yǎng)老金投資股市具有天然屬性。在企業(yè)層面，無論是1875年美國第一個(gè)建立企業(yè)年金的主營(yíng)鐵路運(yùn)輸業(yè)務(wù)的運(yùn)通公司，還是1952年美國通用汽車公司首次建立現(xiàn)代企業(yè)年金;無論是1974年美國通過的ERISA(《雇員退休收入保障法案》)催生的新一代DC型養(yǎng)老金(繳費(fèi)確定型)，還是1981年美國強(qiáng)生公司根據(jù)《國內(nèi)稅收法案》第401(k)條款首先“發(fā)現(xiàn)”并建立了后來風(fēng)靡全美的401k養(yǎng)老金，企業(yè)雇主建立的企業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃與生俱來的一個(gè)天然本質(zhì)就是投資股票市場(chǎng)。

半個(gè)世紀(jì)以來，美國多如牛毛的養(yǎng)老基金機(jī)構(gòu)投資者不僅成為資本市場(chǎng)的金融大鱷，而且正在逐漸成為美國大企業(yè)具有支配地位的實(shí)際所有者，甚至被稱之為美國的“唯一資本家”。作為企業(yè)養(yǎng)老金計(jì)劃的參與者，美國越來越多的職工正在通過養(yǎng)老金投資的形式，逐漸成為大型企業(yè)的個(gè)人“股東”，因此，有人將美國稱之為由無數(shù)個(gè)人股東持有國家生產(chǎn)資料的“人民資本主義”;換言之，在美國，很多大企業(yè)的所有權(quán)不斷集中到機(jī)構(gòu)投資者手里，工人們通過本企業(yè)的養(yǎng)老金投資持有美國的企業(yè)所有權(quán)，美國的生產(chǎn)資料所有權(quán)的社會(huì)化傾向正在養(yǎng)老金的投資中越發(fā)展示出來。

在國家層面，1989年德國建立基本養(yǎng)老保險(xiǎn)制度以來，現(xiàn)收現(xiàn)付的融資手段并沒有條件和動(dòng)機(jī)對(duì)其基金進(jìn)行大面積的股市投資。但是，隨著基金規(guī)模的不斷擴(kuò)大，人口老齡化的不斷加劇，制度支付能力不得不提高的巨大壓力，代際公平的訴求和平衡等因素，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資浪潮后浪推前浪，席卷全球。

1955年在新加坡誕生的中央公積金制首開投資股市的先河，隨后，大約有12個(gè)國家加入到這個(gè)行列;1981年在智利出現(xiàn)的“繳費(fèi)確定型完全積累制”即個(gè)人賬戶型養(yǎng)老金制度將其基金投資與股市緊緊綁定起來，隨后，大約有12個(gè)國家跟進(jìn)，先后開始實(shí)施這個(gè)模式，中國香港地區(qū)于2000年也建立了這個(gè)制度;20世紀(jì)90年代中期以來，南非、加拿大、日本、韓國等國家紛紛改革，他們將現(xiàn)收現(xiàn)付的養(yǎng)老基金投資體制先后改為市場(chǎng)化、國際化和專業(yè)化的投資體制，股市成為基金投資的重要投資項(xiàng)目，取得了十分可喜的業(yè)績(jī)。

那么，養(yǎng)老金入市有何影響?

筆者認(rèn)為，養(yǎng)老金投資股市，這對(duì)股市而言將具有巨大而深遠(yuǎn)的影響。首先，股市投資資金的性質(zhì)將悄然發(fā)生變化。一般而言，保險(xiǎn)資金和養(yǎng)老基金是股市投資的長(zhǎng)期性基金，而養(yǎng)老基金比保險(xiǎn)資金還要穩(wěn)定;養(yǎng)老基金幾十年不用考慮流動(dòng)性的問題，是發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)價(jià)值和實(shí)施價(jià)值投資的本源所在;因此，如果一個(gè)股市沒有養(yǎng)老基金或養(yǎng)老基金很少，市場(chǎng)價(jià)值就難以發(fā)掘，價(jià)值投資就難以實(shí)現(xiàn);從這個(gè)角度看，養(yǎng)老基金成為所有國家股市價(jià)值投資的基石，其作用如同債市中的20年長(zhǎng)期國債。目前我國在政策上允許進(jìn)入股市的養(yǎng)老金有“全國社�；�金(理事會(huì))”和“企業(yè)年金基金”，二者合計(jì)可以入市的規(guī)模最大理論值應(yīng)是8200億元(6000億元全國社保+2200億元企業(yè)年金)，僅占總市值的1.3%，而實(shí)際則更低一些，甚至即使在牛市也沒有滿倉。相比之下，美國股市中養(yǎng)老基金的實(shí)際占比則高達(dá)60%。

第二，股市投資者的構(gòu)成將明顯發(fā)生變化。初級(jí)階段的股市里，散戶占絕對(duì)統(tǒng)治地位，成熟的股市里機(jī)構(gòu)投資者將占統(tǒng)治地位，前者的投資主要以投機(jī)獲利為主，為市場(chǎng)帶來較大波動(dòng)性。養(yǎng)老基金進(jìn)入股市將極大地?cái)U(kuò)大機(jī)構(gòu)投資者的隊(duì)伍，據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國股市的投資者中，散戶占統(tǒng)治地位。即使基金業(yè)規(guī)模較為可觀，但由于共同基金里幾乎完全由贖回的散戶“基民”占統(tǒng)治地位，養(yǎng)老基金占比不到10%，長(zhǎng)期投資基金很少，在遇到牛市時(shí)便必然承受巨大的贖回壓力，也就是說，中國共同基金同樣十分缺乏長(zhǎng)期性資金。而美國的共同基金資產(chǎn)中，養(yǎng)老金占89%，即使在家庭散戶“基民”里，持有基金的數(shù)量中位數(shù)也高達(dá)103000美元，在調(diào)查問卷中，74%的人回答說購買基金主要是為了退休而儲(chǔ)蓄。

第三，股市投資行為與后果將發(fā)生重要變化。散戶投資者與機(jī)構(gòu)投資者的投資行為是有明顯區(qū)別的。毫無疑問，散戶個(gè)人的投資動(dòng)機(jī)常常是出于明顯的短期獲利和投機(jī)心理，他們始終處于尋找“牛股”和“黑馬”的頻繁倒騰之中，因此，尋找“強(qiáng)莊股”和“炒短線”是散戶的明顯投資行為特征，于是換手率特別高。十幾年來，中國股市的換手率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)國家，根據(jù)一份研究報(bào)告的結(jié)果，中國股市的換手率為190%(實(shí)際交易量占市值可交易量)，位居世界第一，而養(yǎng)老金市場(chǎng)十分發(fā)達(dá)的美國僅為第八(95%)，養(yǎng)老金實(shí)行完全投資體制的智利、哥倫比亞和秘魯?shù)壤�美國家均不�?8%。這些國家股市之所以換手率低，除了養(yǎng)老金作為長(zhǎng)期基金追求價(jià)值投資和長(zhǎng)期投資以外，還有一個(gè)重要原因：十幾年前，生命周期基金(目標(biāo)日期基金)誕生以后，很多國家引入了這個(gè)制度，在相當(dāng)程度上股市投資行為得以改變，因?yàn)樯�命周期基金的資產(chǎn)配置和股票持有比例變化是有公式和模型制約的，是自動(dòng)的，這就更加降低了股市換手率。

第四，股市的穩(wěn)定性較好，波動(dòng)性較小，投機(jī)性受到抑制�；�于上述分析，養(yǎng)老金入市將開啟價(jià)值投資的開關(guān)，牽引追求長(zhǎng)期收益性的投資理念，整體上對(duì)短期投機(jī)心理具有抑制的客觀效果，最終將有利于減少股指波動(dòng)的幅度，遏制大起大落，市場(chǎng)投機(jī)將會(huì)減少。因此，養(yǎng)老金投資是股市的壓艙石，是資本市場(chǎng)的定海神針。

值得注意的是，養(yǎng)老金入市與股市繁榮發(fā)展相得益彰，良性循環(huán)。養(yǎng)老金入市客觀上是一個(gè)重大利好，但主觀上不是為了“救市”。養(yǎng)老金入市只有一個(gè)目的，那就是為了獲取收益最大化，為了受益人的根本利益。養(yǎng)老金入市之后無疑將促進(jìn)股市成熟起來，反過來，穩(wěn)定和成熟的股市也將使養(yǎng)老金得到滿意的回報(bào)，進(jìn)而，養(yǎng)老金入市與股市繁榮便進(jìn)入互為條件和共同發(fā)展的良性互動(dòng)階段。

例如，1997年加拿大的“加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃”(CPP)投資體制改革是一個(gè)重要的成功案例。截至2015年3月底，其各項(xiàng)業(yè)績(jī)指標(biāo)如下：

CPP基金2014財(cái)年的收益率是18.7%，業(yè)績(jī)非常優(yōu)異;過去5年期的年化收益率是12.7%;過去10年期的年化收益率是8.2%。在過去的10年里，只有2008年和2009年的收益率為負(fù)值，2013年的收益率沒有超過10%，其余均超過10%。

CPP基金的資產(chǎn)配置里，股票高達(dá)45.4%(含私募)，其具體情況是：國內(nèi)股票持有7.3%，國內(nèi)私募1.1%;國外發(fā)達(dá)國家股票21.2%，私募15.8%;新興市場(chǎng)股票4.2%，私募1.7%;固定收益非交易債券32.6%，可交易債券9.8%，其他債券6.5%，貨幣市場(chǎng)3.3%;不動(dòng)產(chǎn)11.5%，基礎(chǔ)設(shè)施5.7%。

CPP基金的各類資產(chǎn)投資回報(bào)率是：國內(nèi)股票8.9%，國內(nèi)私募10.1%;國外發(fā)達(dá)國家股票23.0%，私募30.2%;新興市場(chǎng)股票24.2%，私募46.8%;債券與貨幣市場(chǎng)8.8%，非交易債券15.4%，其他債券18.7%,;不動(dòng)產(chǎn)14.1%，基礎(chǔ)設(shè)施16.5%。

總之，養(yǎng)老金投資股市，不但可以提高收益率，增強(qiáng)養(yǎng)老金制度的支付能力，積極應(yīng)對(duì)老齡化，而且在客觀上會(huì)極大提高股市的質(zhì)量，對(duì)繁榮發(fā)展資本市場(chǎng)具有決定性的意義，長(zhǎng)期看，養(yǎng)老金可以真正起到救市、護(hù)市、保市的作用和效果，是用市場(chǎng)的手段治理市場(chǎng)的唯一舉措，是資本市場(chǎng)一勞永逸的一場(chǎng)革命，是國民福祉的重要構(gòu)成要素，是回饋國民的主要市場(chǎng)福利渠道，是國家建設(shè)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度的主要體現(xiàn)。